接連溢價拿地后新力控股集團高息舉債

2020-07-02 中國質(zhì)量萬里行文/本刊記者雷玄王志點擊：次

　　10年前，張園林成立江西新力置地投資有限公司(下稱“新力置地”)時，或許沒有想到自己在地產(chǎn)業(yè)的攤子能鋪得如此大。

　　2019年，新力控股集團實現(xiàn)合約銷售914.23億元，相較2018年710.81億元增幅為28.6%。據(jù)億翰智庫數(shù)據(jù)，2014年，新力控股集團銷售額僅為8億元。

數(shù)據(jù)來源：2014年-2017年來源億翰智庫，2018年-2019年來源新力控股集團財報

　　不難看出，由8億元到900億元，新力控股集團僅用了5年。

　　只是，上市公司權(quán)益金額在全口徑銷售額中占比卻不高。2018年-2019年，新力控股集團分別實現(xiàn)權(quán)益合約銷售額346.81億元、451.09億元，相應(yīng)在全口徑金額中占比48.79%和49.34%。

　　“新力控股集團規(guī)模實現(xiàn)了狂奔，但權(quán)益金額占比卻過低，說明其大量運用了不控股和不合并報表的聯(lián)營與合作開發(fā)模式。”中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜告訴《中國質(zhì)量萬里行》。

　　快速擴張

　　擴張沒有停下。

　　在3月底業(yè)績會中，新力控股集團透露了2020年規(guī)模增速為20%，也即要實現(xiàn)約為1100億元的銷售額。今年二季度，上市公司加快拿地節(jié)奏也就不難理解了。其中，不乏聯(lián)合拿地。

　　“我們堅持合作，著重操盤以我為主且可以降低競爭、互補優(yōu)勢的項目，從而與合伙人分攤風(fēng)險。”新力控股集團在2019年財報中如是表示。

　　將時間推至6月1日，經(jīng)過28輪競價，新力控股集團間接控制全資子公司杭州力辰房地產(chǎn)開發(fā)有限公司聯(lián)合余姚知行建設(shè)有限公司以5.88億元代價，競得寧波余姚市2020-22號地塊，溢價率為31.26%。在這之前的4月下旬，新力控股集團控股還憑借合資公司上海泓翊房地產(chǎn)有限公司以1.74億元的上限代價，斬獲溫州瑞安市塘下鎮(zhèn)H6-1-1地塊，溢價率29.9%。

　　實際上，今年1季度，新力控股集團新增的3幅地塊也都為合作開發(fā)。不過，上市公司在其中的權(quán)益占比不高，均不超過50%。

　　進入4月后，新力控股集團拿地顯然沒有一季度那么慢條斯理，而是溢價拿地頻頻，尤以福州長樂區(qū)2020拍-4號地塊的競得最為“兇猛”。該地塊最終代價為7.59億元，溢價率高達105.14%。次月，上市公司先后以20.41億元和14.5億元的總代價，相繼在南昌新建區(qū)和杭州余杭區(qū)各拿下兩幅地塊，溢價率介乎11.94%-28.95%。

　　“新力上市沒有多久，想要較大地提升業(yè)績，所以拿地會比較激進。而長三角作為新力控股集團重點開拓的區(qū)域，有些地方剛剛進入，肯定是要付出一定代價。”上海中原房地產(chǎn)分析師盧文曦向《中國質(zhì)量萬里行》表示。

　　在柏文喜看來，近期處于行業(yè)下行期，疊加疫情影響，是看好行業(yè)未來且現(xiàn)金流允許、具備較強融資能力和資源的房企進行拿地以及同業(yè)并購來增加土儲乃至調(diào)整土儲結(jié)構(gòu)的好時機。

　　據(jù)其分析，房地產(chǎn)行業(yè)是個強周期行業(yè)，利潤除了來自產(chǎn)品溢價能力之外，更多的是賺取行業(yè)周期變化所體現(xiàn)出的資產(chǎn)價差。因此，把握行業(yè)周期變動的方向與節(jié)奏，在行業(yè)“下行期拿地，上升期出貨”就成了地產(chǎn)行業(yè)的基本操作思路。新力控股集團近期在土地市場大力入貨，正是這一思路之下的舉措。

　　接連高息發(fā)債

　　接連溢價拿地同時，新力控股集團也在高息舉債。

　　6月11日，上市公司以“用于現(xiàn)有債務(wù)的再融資”為由，發(fā)行了一筆于2022年到期金額為2.1億美元的優(yōu)先票據(jù)，利率為10.5%。3個月以前，新力控股集團就以相同理由，發(fā)行了一筆于2021年到期金額為2.8億美元的此類票據(jù)，利率為11.75%。

　　較之同等規(guī)模梯隊的房企，新力控股集團發(fā)債利率稍高。

　　新力控股集團尋求“貴錢”償舊背后，原因是自身可動用的賬面資金并不是很充裕。

　　據(jù)choice數(shù)據(jù)，截至2019年，上市公司賬面資金為165.99億元，其中可動用的為105.59億元，期內(nèi)相應(yīng)短期借款為102.09億元。不難看到，新力控股集團可動用的賬面資金勉強可以覆蓋短期借款。而在2018年，兩者的缺口為-21.41億元。

　　據(jù)其財報披露，2019年上市公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金為-3.8億元，而2018年這一數(shù)值為37.06億元。這也直接導(dǎo)致新力控股集團經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額由正轉(zhuǎn)負，由2018年17.25億元變?yōu)?019年的-38.39億元。經(jīng)營性現(xiàn)金流之緊張，可想而知。

　　既然不能依靠自身的經(jīng)營活動產(chǎn)生正向的現(xiàn)金流，那么新力控股集團的現(xiàn)金狀況又是如何改善的?

　　如若仔細梳理其財報就會發(fā)現(xiàn)，過去1年，上市公司融資流入大幅增加。2019年，新力控股集團融資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為166.25億元，而上年同期僅為38.25億元。

　　換句話說，新力控股集團手中握有的現(xiàn)金，大部分是自己借來的。

　　非控股權(quán)益占比“驟升”

　　新力控股集團涉足地產(chǎn)業(yè)始于2010年3月新力置地的成立，但其實際控制熱張園林從事地產(chǎn)業(yè)卻要比這早得多。

　　據(jù)其招股書披露，早于2005年12月，張園林就在江西裕仁投資有限公司(下稱“裕仁投資”)擔(dān)任執(zhí)行董事。彼時，裕仁投資剛剛成立。

　　企查查數(shù)據(jù)顯示，裕仁投資經(jīng)營范圍涵蓋房地產(chǎn)開發(fā)、自營和代理各類商品和技術(shù)的進出口以及國內(nèi)貿(mào)易，由南昌市頂豐投資咨詢有限公司、南昌瑞興實業(yè)有限公司分別持有95%和5%的股權(quán)，而前者則是由吳承萍100%持股。據(jù)新力控股集團披露，吳承萍正是張園林之妻。

　　不難發(fā)現(xiàn)，張園林在2005年就已開始了地產(chǎn)開發(fā)。而在這之前的4年，張園林曾在其胞兄張國印持股80.4%的江西省第五建設(shè)集團有限公司擔(dān)任總經(jīng)理。

　　新力置地成立不久后，該公司便以820元/㎡的土地成本價收購了一幅位于南昌市規(guī)劃路以南、海棠南路以北約18.56萬㎡的地塊。兩年后，這一地塊便被打造成了新力帝泊灣，這是新力控股所開發(fā)的第一個住宅項目。

　　新力帝泊灣問世后的第二年，新力控股便將灣系產(chǎn)品橫向拓展至園系和悅系，并開始涉入商業(yè)物業(yè)的開發(fā)。2013年8月，南昌新力中心動工，這是新力控股打造的首個寫字樓項目。該項目占地1.58萬㎡，總開發(fā)成本約9.09億元。

　　2014年新力控股集團由“3盤激增至11盤”，2015年運作項目進一步增至15個。擴張野心，已然顯露。只不過，2015年其銷售額仍很小，僅為35億元。

　　2016年，上市公司將業(yè)務(wù)拓展至惠州、蘇州和武漢等地，由區(qū)域性房企走向全國性房企。該年，新力控股集團規(guī)模便突破百億，實現(xiàn)銷售額153億元。2017年，上市公司將總部遷至上海。彼時，其銷售額也按年增長179.08%至427億元。

　　此后兩年，新力控股集團規(guī)模相繼突破700億元和900億元，相應(yīng)按年增長66.47%和28.62%。

　　快速擴張之際，上市公司資產(chǎn)負債率也逐年走高，由2016年的68.72%上升為2019年的84.52%。

　　吊詭的是，2016年-2018年，新力控股集團的凈負債率分別為192.94%、269.71%和237.88%。2019年，這一數(shù)值突然“驟降”至66.96%。

　　“這是新力控股集團上市以發(fā)行新股募集了較大規(guī)模的資金，在擴大資本金規(guī)模的同時還掉了部分債務(wù)，從而導(dǎo)致了杠桿率的降低。”柏文喜分析認為，“此外，上市公司還使用了一定的財務(wù)技巧，比如通過大量增加非控股性權(quán)益占比，將許多項目子公司不納入合并報表的范圍。從而將大量負債轉(zhuǎn)移到表外，減少了表觀負債規(guī)模，進而快速降低了表觀杠桿率。”

　　事實也是如此�！吨袊|(zhì)量萬里行》梳理發(fā)現(xiàn)，2019年，新力控股集團非控股權(quán)益在權(quán)益總額中占比已由2018年的16.14%增至45.18%;而2016年-2017年，這一占比不過為8.09%和14.6%。增幅之快，用“迅猛”來形容也一點不為過。