中國質量萬里行

　　文/肖懿

　　華爾街巨頭高盛集團前一陣爆出的“欺詐門”事件在全球資產市場引起了軒然大波，波浪的漣漪也觸及到了遠在地球彼岸的中國投資者，而“衍生品”這三個字更是由于此次事件而開始占領各大財經報刊的頭條。實際上，自次貸危機以來，國內不少投資者看到各種金融創新對華爾街的沖擊，開始視“衍生品”如洪水猛獸。而最近幾年牽涉到衍生品運用的結構性投資產品，首當其沖，被聯想成掠奪中國投資者財富的“有毒產品”；而最近歐洲債務危機的再度爆發及高盛事件的曝光，也不免重新挑起投資者敏感的神經，讓人聯想起以高盛為代表的投行在金融風暴中所激起的千層波浪；在國內，針對金融機構在對中小投資者發行產品時所扮演的角色，又開始了新一輪的激烈討論。
　　衍生品在理財產品中的設計運用中確實蘊含著巨大的風險和陰謀嗎？商業銀行作為理財產品的發行人在整個結構性產品投資過程中又扮演著怎樣的角色？筆者將在本文嘗試用淺顯的語言與各位讀者作深入剖析。
衍生品——應否背上“毒藥”的罪名？
　　不可否認，衍生品的出現在金融發展過程中起到了非常積極的作用，推動了整個金融市場的快速發展，為其注入了全新的活力，也成就了華爾街的傳奇。
　　衍生品的出現令投資者有機會將傳統的收益模式作出調整，為各種持有不同市場觀點的投資者提供獲益機會。舉例來說，依據一般傳統的投資方式，只有對某個股票看漲的時候買入，才可以在股票上漲過程中獲益，這也是國內大部分股票投資者的投資方式。但如果對某個股票看空呢？缺乏衍生品工具的情況下，就幾乎沒有獲益的空間了。但有了期貨、期權、互換等衍生品工具，無論你對市場的看法是看空，看多，甚至沒有明確觀點的情況下，都有不同的贏利空間。舉例來說，如果對市場非常看空，就可以買入看跌期權，在股票價格跌破期權的執行價格之后，以高于市場價的價格賣出股票，令投資者反而可以獲益。從這點上看來，衍生品的出現的確拓寬了市場的參與度和包容性。
　　然而，衍生品給普通投資者留下的印象多是利用杠桿的方式，擴大風險，以博取高額收益。不能否認杠桿化是衍生品的重要特征之一，在國際市場上這一特征也得到投機者廣泛地運用，以博取短期內的超額收益。但對于大多數機構來說，衍生品還有另外一個非常重要、不可忽視的作用，那就是合理運用衍生品可以幫助控制投資風險。還是以股票為例，現在我們國內投資者投資股市，都是對股票看多的，那萬一看錯了呢？簡單的股票多頭加看跌期權就可以有效規避風險。舉例來說，假設今天以10元的價格買入了A股票，再以1元期權費用買入以10元賣出股票的權利（看跌期權），那股票上漲時的收益投資者仍然可以享受，而若股票跌破了10元，比如說跌至8元時，看跌期權的持有人仍可以以10元的價格售出，除去期權費用后，雖然股票下跌，其總的組合仍然可以每股獲益一元。這就是最簡單的以衍生品調整收益結構的方式之一。
　　結構性產品不等于金融衍生品
　　目前市場上有種說法，認為結構性產品就是金融衍生品合約，結構性產品發行人利用杠桿擴大風險，將中小投資者推向難以承受的風險程度，并在與投資者進行高風險的博弈中利用機構的優勢牟取暴利，筆者對這樣的推斷持保留態度。
學術上來講，結構性票據，英語為Structure Notes，指內嵌有衍生品工具的金融票據，其目的為通過其組成成分，調整傳統證券的風險與收益關系。該類產品的收益取決于其掛鉤標的表現及其收益結構。
　　由此可見，在許多銀行理財產品中，確實會存在一定的衍生品運用，結構也可能比上面所舉的例子更為復雜，但其主要作用還是調整收益結構，而不是杠桿放大。產品發行人進行理財產品設計的初衷，也是希望借衍生品為工具，對投資風險與收益進行調整，找到一個在產品發行時的市場環境下，風險與收益較優的平衡點。實際上在結構性產品引入中國的這幾年內，也不乏許多有效調整產品收益與風險的關系、成功規避市場風險、為投資者獲得理想收益的結構性理財產品的例子。
商業銀行在理財產品市場的角色
　　在高盛事件中，主要爭論的焦點是高盛在某些交易中參與了產品設計、發行及營銷，但卻對其知曉的針對此類資產的做空頭寸并未充分披露。海外投行由于經營業務紛繁復雜，除了產品的發行營銷之外，在某些交易中亦能以自身資本參與市場博弈，獲取額外利潤。基于同一機構對不同投資者的關系和立場以及自身利益，不可避免會產生各種糾結的利益沖突。雖然該訴訟仍在處理中，現在對高盛是否存在利益沖突定論尚早，但從其在該產品中所扮演的角色和牽涉的關系來看，的確很容易對其動機產生各種聯想。
　　反觀國內金融行業，目前仍然實施嚴格的分業經營模式，各個金融機構所能涉及的經營范圍涇渭分明。監管機構對于商業銀行所能涉及的業務有明確界定，商業銀行在理財產品業務中扮演的角色決定了其簡單的業務關系及中立立場。對于目前爭議較多的代客境外理財產品，商業銀行一般僅作為理財計劃的境內產品發行人，將其所募集的資金投資于其認可的相關境外產品，而不會持有產品凈頭寸，亦不會參與境外票據的運作。也就是說，商業銀行不是客戶直接的交易對手，不可能通過產品盈虧和與客戶博弈而獲得任何收益，這是商業銀行的經營模式及國內監管規定所限定的。因此，對于國內理財產品發行人來說，并沒有如高盛這般為自身利益而隱藏產品潛在風險的動機。同時，國內也有嚴格的規管條例，要求理財產品發行人全面披露產品的風險。投資者在進行投資時，也應謹記自己的權利，要求產品發行人披露必要信息。
　　綜上所述，盲目地將衍生品視作洪水猛獸，將結構性產品簡單等同于金融衍生品甚至是蒙騙投資者毒藥，將商業銀行類比為中國的高盛都顯得有失偏頗。包含衍生品的理財產品并不可怕，真正可怕的是不明就里地參與，被“最高預期投資收益率”迷惑了雙眼，在沒有真正了解產品收益風險特征的時候盲目投資。投資銀行理財產品的真正秘訣就在于，在復雜的產品條例中，抽絲剝繭整理出產品真正的經過衍生品調整之后的收益結構，一看風險能否承受，二看收益結構是否符合自己對于市場的預期，三看收益風險是否匹配。
　　近期在市場上種種的聯想、誤會和爭議，筆者認為，一方面是針對國內投資者對市場的理解和風險的認識，金融機構需要進一步加深理解。另一方面，零售投資者也應該對金融機構在中國市場上所執行的理念和扮演的角色加強認識和信任。在此層面上來說，金融機構為投資者提供廣泛的投資平臺和科學的投資理念的同時，應該更多地承擔起投資者教育的責任，建立通暢的相互溝通的平臺，這樣才會使得其在引入金融創新，豐富投資渠道的同時，獲得真正的認可和贊許的掌聲。